财富夜话跨年系列：A股投资专场，产业视角下的A股科技投资
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主持人：嘉实财富基金研究副总监 兰生荣
嘉宾：宏利基金基金经理，孙硕
1AI技术对生活与工作的改变
主持人：
ChatGPT发布两年来，AI发展迅猛，作为资本市场的前沿从业者，AI对您的工作和生活带来了哪些变化？
孙硕：
AI显著提升了工作效率和生活便捷性，例如用AI工具（如豆包、文心一言）替代传统搜索、生成工作内容，甚至作为“助手”参与决策。
AI技术在过去两年中从实验室走向广泛应用，取得了大语言模型涌现式的发展，同时推动全球从云端到终端的产业变革。
AI的涌现式发展不仅改变了信息获取方式，也加速了产业创新。
2CES大会与AI硬件技术突破
主持人：
今年CES大会上的前沿技术展示是否有特别的感受或启发？
孙硕：
芯片创新方面，NVIDIA推出下一代GPU产品（如GB10），并展示了新的组网模式，这些技术将显著提升算力效率。
硬件前景上，智能眼镜、耳机、机器人等设备在CES上集中亮相，标志着终端设备的智能化迈向新阶段。
尽管有人怀疑AI产业增速会放缓，但硬件和算力领域仍在快速发展，持续为AI应用提供强大支持。
3国内外AI技术发展的现状与差距
主持人：
相比海外，国内AI目前处于什么阶段？有哪些突破和挑战？
孙硕：
现状：海外AI大模型训练始于2023年，而国内的大规模技术投入从2025年才开始，虽然落后一两年，但是可以借鉴前人经验，存在后发优势。
差距：国内在上游芯片设计和高端算力领域仍与海外存在差距，但在制造和应用端（AI眼镜、玩具、耳机、手机等）具有强大竞争力。
潜力：国内头部企业（如字节、阿里、腾讯、小米）加速投入，推动产业链各环节（从芯片到风冷液冷设备）的国产化进程。25年的AI 技术无论是在训练侧还是在应用侧，都是快速发展的一年。
4AI产业链的核心环节
主持人：
能否介绍AI产业链的主要环节，以及中国在其中的角色？
孙硕：
两大核心环节：
训练：通过算法和海量数据训练模型，固化技术能力。
推理：在应用场景中利用训练好的模型自行解决问题，例如自动驾驶中的障碍识别与决策。
AI产业链很像物理维度的产业链分工：
上游：芯片、服务器、机房等物理设备。
中游：PCB板、电源模块、光模块等硬件组件。
下游：智能眼镜、耳机、机器人等终端产品。
中国的角色：在上游（如GPU芯片）仍有技术短板，但在中游和下游展现了强大的生产能力和市场优势。
AI产业的发展速度不容小觑。理想的CEO前段时间说过，人工智能赛道发展分为三个阶段。第一，为使用者赋能；第二，成为使用者的助手；第三，成为使用者的家人。
5AI投资策略与行业选择
主持人：
科技投资的本质是什么？如何定义优质的投资标的？
孙硕：
科技投资的定义：通过技术改变生活方式的行业，例如蒸汽机革命、移动互联网时代以及当下的AI产业。
投资逻辑：买科技股实际上投资的是渗透率提升的过程，同理新能源赛道上的基金经理做投资的底层框架也是希望找到高景气的领域。渗透率的提升会带来盈利的增长和估值的扩张。重点关注渗透率从10%-30%阶段的行业，这一阶段兼具高成长性和高确定性。适量投资渗透率1%-10%的行业，捕捉早期高赔率机会。
6国内与海外AI投资的对比与切换逻辑
主持人：
AI产业链各环节的投资机会差异明显，您更看好哪些方向？
孙硕：
算力端（上游）：
王冠上的明珠：GPU芯片（如NVIDIA），因技术壁垒高、盈利能力强而最受关注。
国内突破潜力：尽管与海外差距存在，但通过试错和需求推动，国产芯片有望逐步缩小差距。
中游制造环节：
包括PCB板、电源模块、光模块等，这些环节具备量价齐升的机会，且国内企业竞争优势明显。
下游应用端：
智能终端设备（如眼镜、耳机、机器人）将在25年迎来放量增长。
人形机器人被认为是AI应用的终极形态，目前处于1%-10%的初期阶段，但成长空间巨大。
7AI赛道的分环节投资机会
主持人：
AI产业链各环节的投资机会差异明显，您更看好哪些方向？
孙硕：
算力端（上游）：
王冠上的明珠：GPU芯片（如NVIDIA），因技术壁垒高、盈利能力强而最受关注。
国内突破潜力：尽管与海外差距存在，但通过试错和需求推动，国产芯片有望逐步缩小差距。
中游制造环节：
包括PCB板、电源模块、光模块等，这些环节具备量价齐升的机会，且国内企业竞争优势明显。
下游应用端：
智能终端设备（如眼镜、耳机、机器人）将在25年迎来放量增长。
人形机器人被认为是AI应用的终极形态，目前处于1%-10%的初期阶段，但成长空间巨大。
8DeepSeek的突破与AI算力投资的关系
主持人：
最近DeepSeek发布消息称，用低端硬件实现了比高端硬件更好的效果。是否意味着此前的算力投入过多，存在资源浪费？
孙硕：
DeepSeek团队实力强大，属于站在已有资源和技术积累上的成果。他们通过优化算法和数据生成方式，降低了硬件需求，实现了资源效率最大化。这恰恰说明AI行业的持续进步，即在既有条件下以更少的资源完成过去需要更多资源才能达成的目标。
虽然DeepSeek的突破提升了效率，但在最前沿领域（如大语言模型的训练）仍需依赖海量算力投入。大模型的核心规律“Scaling Law”（规模法则）未被打破：资源越多，可能出现的创新效果越显著，即“大力出奇迹”。当前技术阶段，DeepSeek的成果更多是对现有技术的补充，而非取代大规模算力投入。
DeepSeek的突破是一种阶段性成就，如果放在两年前的技术环境下可能无法实现，这也体现了行业的积累和进步。
在大模型训练和最尖端技术研究上，算力投入依然是突破创新的核心手段，具有不可替代性。
两种技术路径的共存：
优化路径：通过改进算法和数据使用效率，降低硬件依赖。
前沿路径：持续加大算力投入，探索未知的潜力，推动技术的边界。
9DeepSeek对AI投资的启示
主持人：
DeepSeek的突破体现了AI技术发展的阶段性进步，也展示了在效率提升与资源节约上的潜力，但并未削弱算力投入在核心创新中的地位。
孙硕：
DeepSeek的成果验证了行业的进步和潜在可能性，但大规模资源投入依然是推动技术突破的关键。当前AI领域仍在快速演化，无论是技术优化还是算力扩展，均具备重要投资价值。
10Scaling Law的概念与科普
主持人：
您提到Scaling Law（规模法则），能否再科普一下它的含义？
孙硕：
Scaling Law的核心：这是大模型训练中的关键理论，强调“投入越多资源（如数据、算力），模型性能提升越显著”。用通俗的话讲，就是“大力出奇迹”。大语言模型的突破也是通过不断堆积参数和算力实现的，尽管具体过程像“黑盒”，但突然达到某个临界点后，出现了涌现式的变化。
研究显示，Scaling Law不仅在训练端成立，在推理端也同样适用。当前没有证据表明这种大规模投入的方式已经达到极限或不可行，反而仍是最前沿研究的主要方向。
Scaling Law验证了算力投入对AI发展的重要性，这是支持算力投资的基础逻辑。
11国产算力的现状与突破契机
主持人：
您如何看待国内算力厂商的现状和未来？
孙硕：
国产算力在技术上与国际领先企业（如NVIDIA）有较大差距，但发展潜力巨大。
若国内用户持续支持国产芯片，就能通过实际应用反馈（debug）发现问题并优化产品，形成“鸡生蛋蛋生鸡”的不断改进的正循环。国产算力的未来成长性依赖于市场的支持和试错的机会。
当前进展方面，国内互联网大厂自2024年Q3开始大规模采购国产算力产品及其配套设备（如电源、液冷）。尽管国产芯片尚未达到最先进水平，但需求推动了行业快速进步。
12海外算力受限与国内替代机会
主持人：
海外算力是否因限制对国内带来替代机遇？
孙硕：
海外算力的获取因技术封锁而受限，国内企业更多使用上一代海外产品，同时逐步采购国产芯片。这种环境为国产芯片提供了难得的应用场景和迭代机会，有望缩小技术差距。
13静态与动态视角下的科技公司投资价值
主持人：
某些国产算力公司已进入上证50成分股，但盈利能力有限。您怎么看待这类标的？
孙硕：
科技公司最大的魅力在于“变化与梦想”。一个静态看似不起眼的企业，只需一个契机便可能实现收入和利润的涌现式增长。国内对这类公司的支持和试错环境，是形成这种契机的重要保障。
动态分析很重要，不能用静态眼光看科技公司。科技的快速发展意味着企业有机会在短时间内实现巨大转变。
14数据中心与其配套产业的投资机会
主持人：
其他看好的投资方向？
孙硕：
稀缺资源：一线城市周边土地和电力资源有限，数据中心建设成为重要投资方向。
偏远地区（如内蒙古、贵州）的低成本土地和能源也是关键资源。
机房配套设备：
包括UPS不间断电源、液冷设备、电池（如BBU、铅酸电池）等，需求随数据中心建设快速增长。这些环节因供需失衡可能出现涨价机会，成为25年的投资亮点。
15端侧设备的放量与投资方向
主持人：
AI终端（如眼镜、耳机）是否会成为新的消费电子热点？
孙硕：
25年预计将是智能眼镜、耳机、AI玩具等端侧设备放量的一年。有可能诞生类似“苹果”级别的革命性产品，即在眼镜或耳机领域出现行业引领者。
上游标准化元器件（如光学组件、声学组件、电路元器件）也提供了投资机会。
16人形机器人：AI应用的终极形态
主持人：
人形机器人是否是AI应用的终极方向？目前处于哪个发展阶段？
孙硕：
目前处于渗透率1%-10%的早期阶段，例如特斯拉已在工厂内部部署千台机器人测试使用。国内企业也在布局机器人市场，并为全球产业链提供零部件（如传感器、减速器、关节组件等）。
人形机器人的算法与自动驾驶技术（如FSD）的重合度很高，是AI技术延伸的典型代表。随着市场需求和价值量的提升，机器人有望成为AI应用中最具潜力的方向。
机器人作为AI应用终极形态，其价值量显著高于眼镜或耳机，未来市场空间广阔。
17自动驾驶的延续性价值
主持人：
自动驾驶是否仍是AI投资的关键方向之一？
孙硕：
自动驾驶的技术演进推动了AI算法和硬件的成熟，并为其他应用（如机器人）提供了支撑。作为AI发展的重要组成部分，自动驾驶仍具长期投资价值。同时也更有信心在这个时间点对其投资。
18组合管理的核心目标
主持人：
您管理三只公募基金，对组合管理的目标预期是什么？实现目标的投资方法有哪些？
孙硕：
核心目标：公募基金的本质是追求相对收益，考核的首要任务是跑赢基准（Benchmark）。简单来说就是“涨得比基准多，跌得比基准少”。
实现方式：寻找景气的领域，选择渗透率提升或增长速度较快的行业赛道；通过选股和行业配置，力求在涨势中超越行业，在跌势中表现出更强的抗跌性；优先选择具备阿尔法收益的公司；寻找在行业中具有核心竞争力和明确逻辑的公司，其股票在上涨时比行业涨得更快，在下跌时具有一定抗跌性；不断优化组合，通过持续寻找高质量标的，实现基金长期目标。
19锐度机会的稀缺性
主持人：
锐度投资这种机会是否非常难找？
孙硕：
这与行业稀缺性有关，锐度投资的核心特征是上涨时表现锐利，收益显著；但同时，下跌时波动幅度也可能较大。投资目标是希望每次上涨的“台阶”逐步抬高，即尽管短期有波动，但长期呈现稳步向上的趋势。
这种高景气且增长持续的行业并非每年都有，是可遇不可求的。例如，2022年市场预期储能行业会成为机会，但其实际表现不如预期，爆发力和持续度较低。相比之下，当前的AI行业在2024年展现出更强的趋势性和潜力，是一个值得重点关注的领域。
在A股市场，波动性较大，选股难度较大。锐度投资的另一面是回撤风险较高。因此，尽管向上收益突出，但也需考虑短期内可能伴随的高波动。
20投资方法的最大挑战
主持人：
您的投资方法最大的挑战是什么？
孙硕：
高景气、持续增长的行业并非每年都存在，如果没有，就会面临逆风局面。例如，2022年投资时，行业景气度的峰值比个股价格峰值提前了约三个季度。当时受地缘政治和特殊市场背景的影响，行业预期未能兑现，给投资带来了挑战。当前的幸运是AI行业正处于快速蓬勃发展的阶段，是近年难得一见的高景气赛道，为锐度投资提供了明确的方向。
A股市场波动性大，投资组合需要面对每日较大的价格波动。波动不仅对投资者是一种心理压力，对基金经理自身也是极大的考验。如果认知不足，面对波动向上的股票，每次回调可能被误判为风险，而不是加仓机会。错误的减仓或离场操作，会导致错失后续上涨的机会。在高波动市场中，认知是最重要的投资能力。通过深入研究和增强认知水平，能够更好地判断波动中的机会与风险。将市场波动视为一种“朋友”而非“敌人”，通过积极调整组合，化解波动对收益的负面影响，甚至利用波动寻找新的加仓时机。
AI行业的快速发展为锐度投资提供了独特的时代机遇，现阶段是投资窗口。面对挑战，始终以长期视角来看待波动，甚至利用波动，以更高的认知水平应对市场的不确定性。
21是否考虑过红利投资？
主持人：
在2022年或2023年上半年最困难的时期，有没有想过去买红利资产？
孙硕：
没有选择红利，原因是红利资产并非不好，而是每类资产都有其独特的底层逻辑。红利投资的收益主要来自股息率，通常为每年3%-5%的回报。但如果投资者并非计划长期持有，而是仅为了短期防守，则红利资产与现金的收益性和适用性并无明显优劣之分。
22景气投资的高压力与团队合作
主持人：
在景气投资中，行业卷得厉害，您和您的团队是如何合作的？
孙硕：
成长型行业技术与格局变化快，渗透率低时价格与竞争态势更新迅速。做景气投资需跟随行业的快速节奏，这是成长投资的宿命。团队以快速反应与反馈为核心，能迅速发现、分析并解决问题。对行业研究更深入，将上下游与竞争对手一并纳入考量，甚至包括供应链中的库房管理层，以勾勒产业全貌。
23换手率的逻辑与执行
主持人：
快速反应是否导致团队换手率较高？
孙硕：
高换手率是根据行业与个股机会变化动态调整的结果。2022年换手率为单边7-8倍，2023年则降至5倍，因所选行业和标的相对确定性更强，未找到更优机会时减少了交易频率。如果发现更好的方向，果断调仓以优化组合；若未见明显机会，则坚持持有优质资产，不做过多调整。
24主动投资与指数投资的差异
主持人：
近年来，科技赛道指数基金发展迅速，覆盖了几乎所有细分领域。作为主观基金经理，您如何看待指数投资与主动投资的差异？
孙硕：
A股市场的历史数据显示，绝大部分时间主动投资的表现优于被动投资，只有近三年出现了被动投资（如指数基金）跑赢主动投资的情况。这一现象的本质在于，机构投资者的审美可能未能覆盖到一些表现突出的行业或标的，导致阶段性劣势。
主动投资凭借深入研究和动态调整能力，在长期内仍然具有优势，这是其能收取更高管理费的根本原因。在美股等成熟市场，主动投资多数时间跑赢被动投资，中国市场也将逐步趋同。
25主动投资的自信与实践
主持人：
您个人投资时更倾向于哪种基金？
孙硕：
自信于自己的研究与判断，主要投资自己管理的基金。通过定投的方式避免择时风险，保持投资纪律性。组合管理本身已经在择时，若再对个人投资进行择时，可能会加大波动和风险，因此采用定投实现平滑收益。
26对投资者的建议
主持人：
如果请您给投资人一些建议，会是什么？
孙硕：
买基金就是买人，基金投资的核心是选择相信的基金经理，认可他的框架、方法和持续盈利能力。一旦选定，就应通过定投方式坚持长期投资，而非将基金当股票频繁交易。
谢谢大家，再见！